처음에는 기업의 기초경제지표에 따라 주가가 결정된다.
그러나 일정시점이 되면 투기가 가격을 결정한다.

위 버핏의 말에 대해 저는 아래와 같이 이야기하고 싶습니다.

도박에 불과한 카지노에서도 하우스의 시스템과 룰을 알면 수익을 계속 낼 수 있지요.

결코 도박이 아닌 정성, 정량 분석과 확률 등의 과학과 예술의 결합(과학의 영역이 예술의 영역보다는 크지요)인

주식투자에 있어서도 시스템과 룰을 알면 수익을 계속 낼 수 있습니다.

주식시장 전체의 메커니즘을 간단히 정리해드리자면 아래와 같습니다.

대개 어느 정도는 검증된 수익력과 업력을 갖춘 기업이 추가적인 자본 확충을 하기 위해서 상장을 합니다

(우회상장은 검증이 덜 되었으므로 포함하지 않습니다).

상장하려는 기업에 자본을 출자하는 주체를 투자자라고 합니다.

투자자가 몇 초만에도 바뀔 수 있기 (매수매도) 때문에 주식자산에 대해서 도박이니 즉시 현금화 가능한 자산이니

착각들을 하지만, 주식이라는 것은 자본총계의 일부입니다.

즉, 주인이 자주 바뀔 뿐, 주식이라는 자산은 굉장히 장기자산입니다.

생각해보십시오.

기업에 5년 만기로 대출을 해 줍니다. 7% 정도의 이자율로 이자를 지불하면서 말이지요.

그 이자를 받아가는 주체는, 기업이 사채를 발행할 때 사채의 전체 혹 일부를 인수한 채권자입니다.

채권자에게 있어서 이 사채는 5년 만기 자산입니다. 현금화하려면 5년이 지나야 하지요.

그러면 주식은 어떤가요?

주식을 소각하지 않는 한 기본적으로 주식(자본총계의 일부)은 만기가 없는 자산입니다.

기업이 계속기업으로써 사업을 하고 자본증식을 하는 한 계속자산이지요.

한편, 주식의 가격은 주식의 가치를 모르는 모멘텀 투자자들과 기업의 영업사이클을 이해하지 못하는

단기실적 추종 투자자 (거래자에 가깝습니다) 에 의해서 큰 가격변동을 겪습니다.

그러나 본질적으로는 (평균적인 금융사이클인 3~5년에 한 번은 정상가치에 주가가 근접, 대개 잦은 이벤트로

그보다 빨리 근접) 장기자산에 해당하는 적정한 자본가치에 수렴합니다.

왜 그러냐 하는 것은 사실 매우 어려운 실전이론이 들어가지만,

안정지속성장성이 좋은 이익에 대해 시장은 적절한 할인율 혹은 배수를 줄 수 밖에 없습니다.

적정한 할인율 혹 배수를 주지 않을 경우, 그 종목을 보유하는 것만으로 엄청난 누적수익률을 올릴 수 있기 때문입니다. (리스크 대비 조금이라도 높은 이자율에 쏠림현상을 보이는 금융시장의 중력, 본질적인 법칙을 따릅니다)

역으로 말하면 시장에서 알아주지 않아, 낮은 상태의 배수 혹은 높은 상태의 할인율이 지속되더라도,

투자자는 이익과 자본사이즈 증가 만으로도 엄청난 누적수익률을 올릴 수 있다는 이야기입니다.

다시 돌아가서 주식시장은 자본이 필요한 기업과, 투자대상이 필요한 투자자가 만나는 장입니다.

이 주식시장 전체는 어떤 모양을 하고 있을까요?

제가 잠깐 정리해드리겠습니다.

대한민국 상장사는 약 1800~2,000개 정도 되며,

시장 전체의 중장기 자본수익률은 평균적으로 10% 정도입니다. (플러스 마이너스 3% 정도로 순환)

그리고 시장 전체의 중장기 배당성향은 20%(시가배당률은 1.6~1.7% 정도)로 유보율이 80% 정도입니다.

즉, 자본수익률이 10%에 유보율이 80%로, 시장전체의 복리가치성장률은 8% 정도입니다.

시장전체에 투자한다면 복리가치성장률 8%에 매년 배당수익률 2% 정도를 포함해 연평균수익률이 10%가량 됩니다.

(-25%, +40% 등 변동성이 있어서 그렇지, 장기 시장가치성장률과 종합주가지수 상승률은

개와 주인의 관계와 같아서 기간을 길게 잡으면 잡을수록 일치하게 됩니다)

그리고 시장평가를 통해

(FED모형이나 GDP모형, 이 두 가지 모형의 치명적인 약점들을 완벽히 보완한 KISVE 고급 PBR 모형 등)

추세에 의한 모멘텀 수익을 일부 포기하더라도 명확한 고평가시 현금비중을 늘리고,

추세에 의한 추가 하락을 맞더라도 명확한 저평가시 현금비중을 줄이는 식으로,

기간을 두고 간헐적인 대응을(조급증으로 수수료와 손실만 키우는 잦은 대응보다) 한다면,

연평균수익률 10%를 훨씬 초과하는 (+5% 혹은 그 이상) 정도로 시장전체로부터 수익을 누리게 됩니다.

그러면 조금 투자대상을 바꿔볼까요?

대한민국 상장사의 자본수익률이 (우량, 비우량 전체 평균) 10%라는 이야기는 2,000여개 중

우량한 수백 개의 기업으로 투자대상을 국한하면 자본수익률이 15~20% 가까이 날 수 있다는 이야기입니다.

아무리 평균회귀의 법칙이 적용된다 하더라도,

여러 가지 형태의 해자와 경쟁우위, 경영진의 자본배분능력(기업분석과 재무분석 과정에서 다룸) 등에 의해

위 자본수익률을 반영구적으로 유지하는 기업들이 많이 존재합니다.

그런 기업들에 최초 투자시 적정가격에 매수만 하더라도 연복리 15~20%의 수익률이 확보된 것입니다.

위 시장전체를 통한 수익과 마찬가지로 개별기업들에 투자했을 때도,

시장의 밸류에이션을 통해 현금비중조절을 할 수 있고 그럴 경우 간헐적인 현금비중조절만으로도

15~20%에 5% 이상의 추가적인 연평균수익률을 확보할 수가 있습니다. (20~25%를 훨씬 초과할 수 있음)

게다가 현금비중조절에 더하여 종목 간 비중조절,

즉 지수상승시 주가가 많이 상승한 고베타종목의 비중을 줄이고 저베타종목의 비중을 늘리고

(물론 베타보다 우선하여 내재가치괴리율이 최우선이며, 내재가치괴리율과 베타속성을 복합적으로 고려하여 대응),

지수하락시 주가가 많이 내려간 고베타 종목의 비중을 늘리고 저베타 종목의 비중을 줄이는 식으로 대응한다면

어떨까요?

위에 계산한 수익률보다 훨씬 가속수익률을 거둘 수 있습니다. (투자자에 따라 30~35% 혹은 초과수익률)

일례를 들면,

저는 과거 리먼사태 이전 시장을 고평가라 판단하여 2007년 가을에 미리 현금비중을 늘렸고,

상기 언급하였듯이 2009년 초 1100지수 선에서 적극매수포지션으로 돌아섰지만,

한국주식가치평가원을 설립한 후 닥친 금번 유럽사태 직전에는 시장이 그다지 고평가라고 판단하지 않아

(잔물결을 타는 투자스타일이 아니므로) 주식비중이 대부분이었습니다.

그럼에도 불구하고 금번 2011년 8월의 하락장에서 종목간 비중조절이라는 비교적 단순한 대응방법을 통해

(평가원의 투자스타일은 1년 중 거래일이 대개 6거래일 미만) 이후의 시장 반등시
시장보다 2배가 넘는 회복력을 보였습니다.

블랙스완을 피할 수는 없기에 일시적 평가손실을 볼 수 있지만, (실제 손실이 아닌 평가손실)
합리적인 대응만으로도 시장을 초과하는 기대수익률을 투자자가 미리 준비할 수 있고, (안전마진이 더욱 커진 종목에 집중)
시장이 반등할 때 기대수익률은 평가수익률로 비로소 전환되는 것입니다.

(교육 중 수강생들께는 무슨 종목 간 비중을 조절했는지 한두개 종목 정도는 밝힙니다만,

너무 최근의 거래인 이유로 홈페이지에서는 개별 종목을 거론하기 곤란한 점 양해바랍니다)

사실, 아무리 교과서 이론이 아닌 실전이론, 단순한 현장경험이 아닌 실전이론이라고 해도,

가까운 시일 내의 상황을 예측할 수는 없습니다.

다만, 주식시장이라는 전체 연못의 메커니즘을 이해하고,

연못 속에 있는 물고기들을 잘 관찰하면서 연못 전체의 상황에 대응하는 것만으로, (내일을 예측하지 않아도)

대부분의 사람들에게 위험시장 혹 도박의 장으로 인식되는 주식시장이

갑자기 안전하고 이해가 가능한 시장, 별로 어렵거나 복잡하지 않은 자산증식(재테크)의 장이 됩니다.

우리에게 필요한 것은,

시장전체보다 가치가 빨리 복리상승하는 기업들을 골라내는 능력,

해당 기업들의 내재가치를 산정해 내는 능력,

그래서 그 가치보다 낮은 가격에서 매수하고 난 후에는

시장수준에 따라 현금비중조절과 종목간 비중을 조절하는 능력이 전부입니다.

그런 능력을 기본적으로 갖추고 나면,

특정 종목을 추천하고 과열된 상황이나, 주식시장 자체가 상품이 넘쳐나고 과열된 상황,

혹은 그 반대로 종목이나 주식시장 자체를 과도하게 멀리하는 상황에 대해서

일단 건전한 의심을 시작할 수 있을 것입니다.

감사합니다.
다음에는 버핏의 자립입신에 대한 주제로, (마지막 주제)
버핏에 대한 평가원의 심층의견 칼럼 시리즈를 마무리 짓겠습니다.